智譜

智通財經APP獲悉，中金髮布研報稱，由於智譜(02513)模型加速迭代持續領跑，以及下游需求釋放，上調26/27年收入72%/93%至30/71億元，維持跑贏行業評級，由於公司ARR大超預期，綜合考慮盈利預測調整和估值中樞，該行上調目標價13%至900港元，對應2027年50倍P/S(由於27年收入可見度相對清晰，切換估值至27年)，較當前股價有30%上行空間，公司當前交易在27年38倍P/S。

中金主要觀點如下：

智譜25年業績符合該行預期，截至26年3月ARR超預期

公司公佈2025年業績：收入7.24億元，同比增長132%，25年業績符合該行及市場預期。公司披露截至26年3月，MaaS API ARR已達到17億元(2.5億美元)，同比增長60倍。由於模型智能水平提升+下游需求放量，26年API ARR增長態勢大超該行及市場預期。

下游需求放量，MaaS API收入端和利潤率超預期大幅增長

2025年API收入1.9億元，同比增長293%;根據公司披露，截至26年3月，API ARR同比增長60倍達17億元。同時，2025年MaaS API毛利率達到18.9%，相較於2024年的3.3%同比增長5倍，API Token利潤水平實現顯著提升。

Agentic AI呈現確定性趨勢，提升生產力並加速滲透

2025年企業級智能體業務收入1.65億元，同比增長249%;企業級通用大模型收入3.66億元，同比增長70%;26年年初以來OpenClaw應用出圈，公司也於3月推出Claw Plan，上線20天訂閲用户超40萬。

基座模型持續迭代，能力進步推動量價齊升

公司在26年開年以來持續發佈GLM-5、GLM-5-Turbo以及GLM-5.1多次迭代，Coding&Reasoning&Agent等核心能力持續保持全球第一梯隊，API調用定價也較25年年底提升83%，但下游對於頭部模型需求依然旺盛，公司議價權逐步體現。

風險提示：模型迭代不及預期，下游需求不及預期。